水务改革添动力——对外资购并的探讨 姚伟 摘 要
通过对水务行业和上市公司层面的分析得到如下结论：我国的水务业具备广阔的发展前景，对外开放也越来越深入；水务改革包括水价改革使得水务市场化具备了良好的政策基础，内外资“淘水热”将逐渐形成新的水务行业格局，证券市场的水务公司也面临整合业务、扩大市场份额的发展机遇；与此同时，水务业开放在结构和监管上还存在一些需要注意的问题。 水务业包括自来水的生产和供应、排水及污水处理等，这些业务形成了一个相对封闭的产业链。 从国际趋势来看，水务业中的供水和污水处理业务已经被充分整合，现代大型水务公司已经渗透到产业链的各个环节。 从产业周期的角度来讲，水务业又属新兴行业，无论从我国还是从世界范围来看，供水和水处理都处于快速发展阶段，这一点从境内外水务上市公司较高的市盈率可见一斑。 一、我国水务行业现状 1.水资源严重缺乏，供水市场前景广阔 我国是水资源贫乏的国家。到2030年，我国用水总量将达到7000亿～8000亿m3，而实际可利用的水资源约为8000亿～9500亿m3，需水量已接近可利用水量的极限。另外，水资源分布的不均衡，以及水污染严重等因素更加剧了水资源的匮乏。据有关资料统计，全国663个城市中，有400多个城市长年供水不足，110个城市严重缺水。 水资源的缺乏和13亿人口对水的巨大需求，使得供水行业有了稳定的供求关系，供需均稳定增长。据测算至2030年全国城市用水总量将达1320亿m3，比现在增加近700亿m3，水务市场前景广阔。 我国水务市场投入也在逐年加大，至2005年，将需要1万亿元的资金，其中中央和地方政府大约投入2000亿～3000亿元，其他将通过利用外资、贷款、市场融资等方式筹集解决，其中蕴含的投资机会是巨大的。 2.水价改革步伐加快，整体水价仍有提高空间 水价始终是水务业的核心问题，目前国内城镇供水价格呈现如下特点： ① 水价不断调升。近年来随着经济的发展，用水需求的不断增长以及对环保要求的不断提高，使得供水的真实成本在不断增加，同时，水作为生活必需品具有不可替代性，其价格弹性很小，因而世界范围内水务业的产品或服务的价格都呈上涨趋势，见表１。 ② 总体水价仍然偏低。一般来讲，我国水处理成本大约在0.6元左右，水源费为0.078元，综合成本在1～1.8元之间，中国目前的城市水价大约从0.7～2元/m3不等，总体仍处于低水价水平，且地方差异较大，东北、华北水价及成本较高，南方地区相对较低。 国外一些城市供水成功的国家，其家庭水费、电费开支相当，水消费一般占个人收入的4%，而我国目前城区家庭水费、电费开支悬殊（电费几倍于水费），水消费仅约占个人收入的1.2%，上升空间很大。 水价过低使得用户不注意节水，用水量远大于实际需要量，使得很多地方用水紧张。作为水资源匮乏、浪费严重的国家，低水价无论是从经济利益还是社会效益上来说都是不利的。 ③ 新用水计价方法开始推行。《国家计委、财政部、建设部、水利部、国家环保总局关于进一步推进城市供水价格改革工作的通知》（以下简称《通知》）要求建立以节约用水为核心的用水计价方法： 全国各省辖市以上城市应当创造条件在2003年底以前对城市居民生活用水实行阶梯式计量水价（即定额以下以较低水费计价，超额部分以较高水费计价），其他城市也要争取在2005年底之前实行；取消部分地区实行的用户用水最低消费（月用水流量底数）的规定；各地要对非居民用水实行计划用水和定额用水管理，实行用水超计划、超定额累进加价办法，拓展水价上调空间，增强企业、居民的节水意识。针对不同城市的特点，实行季节性水价，以缓解城市供水的季节性矛盾。合理确定回用水价格与自来水价格的比价关系，建立鼓励使用回用水替代自然水源和自来水的价格机制，加快城市污水处理和回用水设施建设。 这项政策的施行，估计可使我国水务产业中的供水行业年产值从600亿～700亿元提高到1500亿～2000亿元，其推动力将非常巨大。 3.体制落后，行业整体效益不佳 根据我国现行政府管理体制，供水行业的主要业务是由各地方政府的企业独家垄断经营，政府既是管制政策的制定者和监督者，又是具体业务的实际经营者，市场化改革相对滞后，目前的供水行业整体上仍接近亏损状态，主要原因：一是水价与价值背离，价格管理过于集中于政府，水管单位不能在一定范围内自主调节价格；二是原水成本日益提高，落后的体制和管理模式使得企业没有控制成本和加强管理的动力；三是长期政企不分，供水企业普遍机构臃肿，同时受“三产”拖累，劳动生产率低下；四是我国供水企业的规模偏小，数量偏多；生产技术水平普遍较低。 目前的供水行业运营是一种典型的行政性垄断，由此形成了“低水价＋亏损＋财政补贴”模式，限制了供水企业的商业化运营和发展，中国的水工业企业集团仍处于萌芽状态。 4.管理体制改革逐步推进 由于水处理业务有着较好的发展远景，供排水和污水处理的业务整合也就有了动力，首先是对原有的分级分部门管理体制的改革：据悉，截至2002年3月31日，全国已有29个省（自治区、直辖市）的1009个单位成立水务局或由水利系统实施水务管理。其中已成立水务局744个，占全国县级以上行政单位总数的31%。包括上海、深圳、大连、武汉、哈尔滨、呼和浩特、太原、西宁、合肥、包头、珠海等重要城市都成立了集给水、排水、管网建设于一体的水务局。 在管理体制改革的基础上，水务企业市场化的进程也在加快，一些城市将原来分散的城市供排水进行整合，组建大型水务集团。除此之外，供水和污水处理企业股份制改造试点也在进行。 二、水务业对外开放分析 1.开放程度不断深入 早在20世纪70年代末80年代初，中国一些自来水厂的建设资金已经源于世界银行、亚洲开发银行或外国政府的贷款。到20世纪90年代，随着鼓励外资投资中国公用事业设施建设的政策出台，洋水务开始直接投资。但这一阶段水务业开放领域仅限于水厂和污水处理厂，未涉及管网，合作方式也以BOT和合作公司的方式为主。 “十五”期间，水务业是我国政府提出的国有资产要撤出的100多个行业之一，鼓励非国有资金进入水务业，这样就给水务业及相关配套行业带来了巨大的商机，外资进入开始提速。 2001年中国加入世贸组织后，水务业开放又翻开了新的一页。中国各地开放城市水务投资市场的步伐因此在不断加快。 2.BOT模式介入水厂和污水处理厂建设 早在1994年，法国的里昂水务（现已与苏伊士合并）在广东省的珠海市附近承担了中国第一个BOT水厂项目。 1996年，上海市政府即批准了泰晤士水务公司（Thames Water International）和宝维士（Bovis）在大场水厂20年专营的BOT项目，价值6800万美元。 1998年，威望迪与成都市政府草签了成都自来水六厂B厂项目BOT合同，投资额1.06亿美元。 但是，以固定高回报率（一般性为15%左右）的外资BOT的合作经营方式存在很多弊病，给国内许多自来水公司带来深刻的教训和沉重的经济负担： ① 洋水务通过建水厂购买外国设备，先取得较丰厚的利润。同时他们控制和掌握了国内部分自来水企业技术改造和技术进步关键环节，并以此获取进一步利润。 ② 固定回报的方式把价格问题甩给自来水公司，最终把负担转嫁给终端用户，难题推给当地政府。 国家统计局1999年提供的报告揭示：外资在中国最有利可图的产业是自来水厂，其利润和成本的比率为24.48%，是所有外商投资产业项目中最高的。 早期的BOT投资是没有市场风险和财务风险的，而无风险的高回报的“超国民待遇”并不符合市场规则的要求，内外资企业不能在同一起跑线上竞争，因而设定回报率的BOT仍然是一种变相的行政性垄断。 1997年，在BOT和其他合作模式中明文规定回报的做法已经被国家废止，但变相回报的方式依然存在，通常是根据外资投资额度和经营期限，加上外资所希望得到的投资回报率往往在12%～18%之间，高者可达20%以上。 另外应该提到的是，内资BOT项目也屡见不鲜，尤其集中在并不是很成熟的污水处理方面，目前国内规模最大的上海竹园第一污水处理厂项目，即是由以民间资本为主的投资联合体以BOT形式投资建设并专营20年。 3.合资模式取得突破，外资购并介入管网 随着水务行业对外开放政策的逐步到位，威望迪、泰晤士和苏伊士等水务巨头纷纷与国内水厂进行合资，促成了水务业开放的第二次浪潮。此外，英国安格利安水务公司、国泰国际集团、注册地在香港的澳大利亚汇津中国水务有限公司、麦克唐纳水与环境公司以及长江基建等也相当活跃，迄今它们在中国少的有两三家合资水厂，多的有十家左右。模式主要有两种： 一是中外成立合作公司（CJV）建设、经营新的水厂或污水厂。这种模式要求外方投入一定比例的资本金，中方以现金或者存量资产入股。一般的，外方取得特许经营期的治水权，而没有售水权，在合同期满后，如双方协议不再延长，合作公司的固定资产即归中方所有。 另外一种情况是直接购并，外资收购原有水厂的部分股份，对水厂进行改造和运营，也成为成功的模式之一。如1997年，威望迪和天津市合作兴建的天津凌庄水厂。 最近，外资更是利用此模式取得了新突破：2002年5月，上海浦东自来水公司50%国有股股权溢价转让于威望迪。此次收购中，外资第一次大规模介入了城市供水管网。威望迪以20亿元现金，超过资产评估价格近3倍的价格，承诺对合资公司1582名员工不进行裁员，保证提供优于现有标准的优质自来水并将保持政府统一定价的条件首次涉足供水网络。 与BOT模式相比，以合资的形式来共同经营，共担风险和收益，是符合市场规律和国际惯例的，将成为水务业引入外资的主流。 三、行业发展与外资并购展望 1.行业体制改革是行业发展的原动力 预计今后几年，我国供水企业将向集团化、规模化发展，供水企业上市融资、跨区域资产重组、产业一体化发展将成为趋势。最终，整个供水行业将形成由若干个跨地区、跨行业、跨所有制的大型供水企业集团进行寡头竞争的格局。 在业务内容上，供水集团的触角将积极向相关行业延伸，广泛涉及设计、工程、设备加工、资本运营等相关领域，最终形成集主体运营业（供水和污水处理业）、水工程建设业、水工业制造业、水工业的科研、设计、开发、服务于一体的水工业企业集团。 国内水务公司的主副业剥离也将减轻现有企业的负担，促进行业发展和吸引更多内外资的进入。 政策环境、管理体制的逐步到位，国有资产关系的明晰，将有助于国内水务业的市场化，也将给内外资的介入提供公开、有效的平台。 2.水价改革是行业进步和对外开放的关键因素 如果水价不能市场化，行业就不具备盈利的市场环境，国有存量资产仍将延续“亏损—补贴—再亏损”的恶性循环，行业的发展便无从谈起；这使得外部资本的介入只能在点上实施，只能要求政府给予苛刻的政策保障，真正的市场化的投资热潮就不可能出现。 3.外资回报寄望将来 目前水务行业的外资仍然处于投入期，除浦东自来水公司外，外资参与的水项目并不直接面对用户，水价改革带来的好处仍不能确定，这一点上存在一定的政策风险，同时，在国际资本市场融资中，外企必须承担相应的汇率风险。 可见，外企在中国投资水务的风险、成本都还比较高，要想减少风险，真正获得稳定而高于平均利润率的回报，惟一的办法就是要加快在中国的投资，使现有的资源有条件得到最充分的整合利用，实现规模效益。 可以认定，外资介入中国水务业的力度还会加大，尤其是对管网的投资（但目前仍然不能控股）。最近的消息可以证明洋水务对中国市场的重视程度：法国苏伊士水务集团（SUEZ）主席和首席执行官Gerard Mestrallet近日宣布，公司将在中国上海设立亚洲总部，借此进一步拓展在中国的业务。 4.上市公司等待时机 目前我国证券市场有4家以水务为主营的上市公司：原水股份、武汉控股、南海发展和创业环保。前三家公司在政策支持尤其是大股东的利润倾斜且没有副业拖累的情况下，利润水平很高，创业环保为仅有的主营污水处理的上市公司，业绩也相当出色。另外，钱江水利有部分供水业务，首创股份有部分污水处理业务。 上市公司平均来看，供水业务盈利水平很高，毛利润和净利润都十分可观，但因其资产负债率偏低，致使其净资产回报率相对偏低，这一点与成熟市场的水务公司有较大差距。因而这些上市公司有必要利用其融资优势通过各种融资方式扩大自身规模，拓展业务范围，抢占优质水务资源。比如原水股份和武汉控股可以在原有水生产业务的基础上，通过购并控制本地的自来水公司和排水、污水处理厂，实现自身的滚动发展，为迎接新的市场竞争做准备。 四、相关政策建议 整体上看，中国水务行业处于一个转型、发展的关键时期，引入外资，一是解决资金瓶颈；二是引入先进的管理模式和技术；三是促进竞争，冲击原有的落后体制。但在水务改革和对外开放的过程中，笔者认为仍有以下几个问题应当引起重视： 1.注意引进资本和改革改制并举 目前水务市场点上开放更多体现的是政府的思路，而整个面上的发展必须要靠体制。体制从来都是根本性问题，水价问题只是体制的外在表现，资本的引入并不能解决行业的全部问题。市场不放开竞争，成本控制不住，经营效率依然低下，水价只能是涨了还嫌低。 2.注意开放和管制并举 有观点认为，供水企业具有同城市的密不可分性和不可破产性，投资者可以用第一个所投资供水企业的股权做抵押品进行贷款，再投入到第二个供水企业认购股权，如此循环地用一笔资金占据多家供水企业股份，可以取得倍增的效益。此类资本运作确实有存在的土壤，其可能带来的风险不容低估，同时水务业关系国计民生和社会稳定，所以开放后对水务行业的管制更应加强。 3.注意内资和外资并举 水务开放中倡导的“多元化投资”存在结构问题，在很多地方外资仍旧享受“超国民”待遇，一些公众公司（如原水股份等上市公司）受到地方水务局思路的影响失去了整合业务、做大做强的机会。 多元化应该是市场化，其目的是改革现有的行业体制的弊病，促进行业的整体进步。因而在引进外资的同时，应鼓励国内大型水务公司如深水集团、北京自来水、上海水务资产经营管理有限公司（包括原水股份）进一步整合业务，向跨地域的、具备一定自然垄断地位的水务集团迈进，和外资一起形成新的市场竞争形势。多元化的资本的真实竞争才是行业发展应达到的目标。 （作者单位：国泰君安证券研究所） |